پخش زنده
امروز: -
سپرده سهام و صندوق سرمایه گذاری تک سهم؛ روشی دیگر برای تامین مالی
سپرده سهام و صندوق سرمایه گذاری تک سهم؛ روشی دیگر برای تامین مالی از بازار سرمایه است.
به گزارش خبرگزاری صدا و سیما ، رضا کیانی مدیر تحقیق و توسعه بورس تهران با شرح لزوم این الگوها، بر لحاظ کردن الزاماتی مبنی بر جلوگیری از تضییع حقوق سهامداران خرد تاکید کرد.وی درباره بحث واگذاری سهام بدون از دست دادن کنترل بر شرکت گفت : در حال حاضر بازار سرمایه، از مجموعه ای از ابزارهای مالی از جمله سهام بدون حق رای برخوردار نیست. بنابراین، تنها راهی که می توان کنترل مدیریتی بر یک شرکت داشت، آن است که بتوان سهام شرکت را به نحوی خریداری کرد که بتوان در هیات مدیره حضور داشت و اعمال حق رای کرد.
کیانی اظهار داشت : بنابراین، به دنبال راهی بودیم که با استفاده از آن بتوان سهامداران عمده را با ابزارهایی همراه کنیم که بدون از دست دادن کنترل خود بر شرکت های زیرمجموعه، قادر به عرضه سهام برای تامین مالی موردنیازشان باشند.
مدیر تحقیق و توسعه بورس تهران درباره اینکه این الگوها چگونه طراحی شد و نحوه تدوین روند آن به چه شکل بود؟ گفت : الگوهایی که مدنظر قرار دادیم، به طور مشخص گواهی سپرده سهام در دنیا بود که ابزار مالی متعارفی است و کشورهای زیادی اقدام به انتشار این اوراق می کنند.
کیانی اظهار داشت : این اوراق معمولا برای پذیرش شرکت های خارجی در سایر بورس ها مورد استفاده قرار می گیرد اما نوع داخلی آن نیز وجود دارد. روند متعارف این امر آن است که شرکت هایی که قصد دارند در بورس های دیگر پذیرش شوند، به جای فهرست کردن سهم خود در بورس های خارجی، با انتشار سپرده سهام خود اقدام به پذیرش در بورس های دیگر می کنند. از این ساختار و الگو ایده گرفتیم و به سمت انتشار گواهی سپرده سهام و صندوق سرمایه گذاری تک سهم روی آوردیم تا به نوعی
حق رای را از مالکیت تفکیک کنیم.
وی درباره اینکه آیا در این الگوها بحث جلوگیری از تضییع حقوق سهامداران خرد نیز لحاظ شده است؟ گفت : این موضوع در کمیته فقهی سازمان بورس به شدت مورد توجه بود که در عین حال، حقوق سهامداران خرد نیز حمایت شود. چرا که ممکن بود در این روند نوعی تضاد منافع بوجود آید؛ بدین ترتیب که ممکن بود سهامدار عمده ای که سهم خود را واگذار کرده اما همچنان حق رای دارد، به نوعی شرکت را مدیریت کند که به زیان سهامداران خردی که در این مرحله مالکیت دارند اما قدرت اعمال نفوذ ندارند، تمام شود. بر همین اساس، این موضوع در جلسات متعددی در کمیته فقهی مورد بحث قرار گرفت تا این ساختار به گونه ای طراحی شود که حقوق سهامداران خرد مورد توجه قرار گیرد و حقوق این سهامداران تضییع نشود.
وی گفت : الزامات سختگیرانه ای در این مورد اندیشیده شد؛ از جمله این که سهامداران عمده در صورتی حق رای خواهند داشت که همچنان از میزان قابل توجهی از سهام در شرکت برخوردار باشد. یعنی این گونه نباشد که سهامدار عمده ای که سهم خود را فروخته و هیچ نفعی در شرکت ندارد، از حق رای برخوردار باشد. بنابراین، استفاده از این ساز و کار و اعطای حق رای بدون داشتن سهم، در این الگو تنها در شرایطی موجود خواهد بود که سهامدار عمده همچنان مقدار قابل توجهی از سهام شرکت را در مالکیت خود داشته باشد.
کیانی گفت : از سوی دیگر، تمامی حق رای در اختیار سهامدار عمده باقی نخواهد ماند، بلکه مواردی مانند تصمیم گیری در قبال مواردی مانند تصویب صورت های مالی، انتخاب بازرس و حسابرس شرکت، سود تقسیمی و موارد مشابه در اختیار سهامدار عمده نخواهد بود. در چنین مواردی سهامداران خرد تصمیم گیری خواهند کرد.
بنابراین گزارش سازمان بورس و اوراق بهادار به منظور حل مشکل سهامداران عمده مبنی بر تامین منابع مالی با شرط حفظ مدیریت و حق رای، برآمد و سه گزینه را برای تحقق این امر مطرح کرد.
اهمیت تامین منابع مالی با شرط حفظ حق رای
پیش از هرچیز باید به تشریح این فرآیند پرداخت که سهامداران عمده به طور کلی ترجیح می دهند که کنترل بر شرکت های تحت مدیریت خود را از دست ندهند. با این حال این شرکت ها به منظور توسعه و گسترش فعالیت های عملیاتی خود، نیاز به منابع مالی دارند.
در چنین شرایطی یک راه حل آن است که سهامداران عمده قادر باشند که سهام شرکت های زیرمجموعه خود را به دیگران واگذار کنند اما در عین حال، بخشی از حق رای (به خصوص حق رای برای انتخاب مدیران) را به افراد دیگر منتقل نکرده و در اختیار خود حفظ کنند.
همچنین یک سهامدار عمده می تواند حق تقدم خرید سهام جدید شرکت زیرمجموعه خود را به دیگران واگذار کند، با این شرط که در صورت خرید سهام جدید شرکت زیرمجموعه با استفاده از این حق تقدم مذکور، بخشی از حق رای در اختیار سهامدار عمده باشد. دراین صورت بدون آن که اختیار سهامدار عمده در خصوص اداره شرکت زیرمجموعه کاهش یابد، راهی برای تامین مالی شرکت های زیرمجموعه یک شرکت مادر از طریق انتشار سهام فراهم شده است. از سوی دیگر، چنانچه سهام مذکور بدون انتقال بخشی از حق رای به سرمایه گذاران خرد واگذار شود، موجب آن می شود که سهام شناور آزاد این شرکت های زیرمجموعه افزایش یابد. این امر خود مزایایی را به دنبال دارد که در ابتدا منجر به افزایش عمق بازار ثانوی و در نتیجه آن، افزایش کارآیی بازار سرمایه خواهد شد.
سازمان بورس و اوراق بهادار برای حصول این هدف، سه شیوه را به شرح زیر لحاظ کرده است؛ "صندوق سرمایه گذاری تک سهم"، "گواهی سپرده سهام با وجود نهاد واسط" و "گواهی سپرده سهام بدون وجود نهاد واسط". هر یک از این گزینه ها دارای جوانب مختلف است.
صندوق سرمایه گذاری تک سهم
در این روش سهامدارعمده پیش از هرچیز مقدار مشخصی از سهم خود را در شرکت سپرده گذاری مرکزی و تسویه وجوه مسدود می کند. پس از آن، صندوق سرمایه گذاری تک سهم با مجوز سازمان بورس تشکیل شده و واحدهای سرمایه گذاری خود را به سرمایه گذاران عرضه می کند.
این صندوق بواسطه وجوه حاصل از فروش واحدهای سرمایه گذاری، سهام مسدود شده را خریداری می کند. البته شرط این امر آن است که بخشی از حق رای سهام مذکور مستثنی شده و به صندوق واگذار نمی شود و همچنان در اختیار سهامدار عمده باقی می ماند. وجه حاصل از فروش هر واحد سرمایه گذاری صرف خرید یک سهم از شرکت مورد نظر خواهد شد.
سهام خریداری شده از انسداد خارج شده و به مالکیت صندوق سرمایه گذاری درآمده و در مقابل وجوه گردآوری شده به سهامدار عمده پرداخت می شود. البته هنگام عرضه واحدهای سرمایه گذاری صندوق، هدف از تشکیل صندوق و آن بخش از حق رای که به صندوق واگذار نخواهد شد، به دقت و به روشنی برای سرمایه گذاران مطرح می شود. در نتیجه سهامدار عمده بخشی از حق رای همچون انتخاب و عزل اعضای هیات مدیره و تعیین پاداش آنها را در اختیار دارد. از سوی دیگر، صندوق سرمایه گذاری مالک سهام است و بقیه حق رای به غیر از موارد مستثنی شده را در اختیار دارد و واحدهای سرمایه گذاری صندوق نیز در اختیار سرمایه گذاران است.
گواهی سپرده سهام با وجود نهاد واسط
در این طرح به جای صندوق سرمایه گذاری در گزینه نخست، یک نهاد واسط ایفای نقش می کند. از سوی دیگر، به جای واحدهای سرمایه گذاری، گواهی سپرده سهام از طریق نهاد واسط منتشر شده و در اختیار سرمایه گذاران قرار می گیرد. در اجرای این طرح، بخشی از سهام یک شرکت که تحت تملک یک سهامدار عمده است، در شرکت سپرده گذاری و تسویه وجوه مسدود می شود.
نهاد واسط با مجوز سازمان تشکیل شده و با اعلام تمامی شرایط (از جمله موضوع انتشار گواهی سپرده سهام، مشخصات شرکت مذکور و آن بخش از حق رای که با وجود خرید سهام شرکت مورد نظر در اختیار سهامدار عمده باقی می ماند) اقدام به انتشار گواهی سپرده سهام می کند.
پس از فروش گواهی های سپرده سهام، نهاد واسط به میزان منابع جمع آوری‌شده، سهام شرکت مورد نظر را از سهامدار عمده خریداری می کند. البته با این شرط که برخی از حقوق رای از قرارداد فروش مستثنی شده و در اختیار سهامدار عمده باقی بماند. سهام خریداری شده از انسداد خارج و به نام نهاد واسط ثبت می شود و وجوه در اختیار سهامدار عمده قرار می گیرد.
قیمت هر سهم خریداری شده معادل مبلغ حاصل از فروش یک گواهی سپرده سهام است، بنابراین تعداد گواهی سپرده سهام صادره، معادل تعداد سهام خریداری شده است.
در مورد آن بخش از حق رای که به نهاد واسط منتقل می شود، از جمله رای راجع به معاملات ماده 129 اصلاحیه قانون تجارت، نهاد واسط اعمال حق رای خواهد کرد و نهاد واسط باید در این زمینه صرفه و صلاح سرمایه گذاران (دارندگان گواهی های سپرده سهام) را رعایت کند. در این روش، نهاد واسط تحت مالکیت و مدیریت شرکت مدیریت دارایی مرکزی است که این شرکت نیز تحت مالکیت و مدیریت شرکت سپرده گذاری مرکزی و بورس تهران و فرابورس ایران است. بنابراین، نهاد واسط مستقل از سهامدار عمده خواهد بود و سهامدار عمده و حتی دارندگان گواهی سپرده سهام نیز نمی توانند نهاد واسط را عزل کرده یا تغییر دهند.
گواهی سپرده سهام بدون وجود نهاد واسط
دراین روش، سهامدار عمده بخشی از سهام خود در یک شرکت زیرمجموعه را نزد شرکت سپرده گذاری مرکزی مسدود کرده و از سوی دیگر، به سازمان بورس تقاضای انتشار گواهی سپرده سهام را ارائه می دهد، البته با این توضیح که وجوه حاصل از فروش این گواهی ها را صرف خرید آن بخش از سهام مسدود شده کند. این امر نیز مشروط بر این است که بخشی از حق رای از این فروش مستثنی شده و در اختیار سهامدار عمده باشد. در صورت موافقت سازمان بورس، سهامدار عمده، گواهی سپرده سهام را منتشر کرده و پس از عرضه به سرمایه گذاران، منابع را جمع آوری می کند. سپس سهامدار عمده به وکالت از سرمایه گذاران، منابع مالی جمع آوری شده را صرف خرید سهام مسدود شده از خود می کند.
البته در این روش با توجه به نبود صندوق سرمایه گذاری یا نهاد واسط یا هر شخص ثالث دیگر، امکان ثبت سهام فروخته شده به نام سرمایه گذاران وجود ندارد و سهام فروخته شده در سامانه سپرده گذاری همچنان به نام سهام دار عمده باقی می ماند. بدین ترتیب، مالکیت این بخش از سهام، به سرمایه گذاران منتقل شده است. در هنگام خرید سهام مذکور به نام سرمایه گذاران، سهامدار عمده شرط می کند که بخشی از حق رای متعلق به این سهام از قرارداد فروش مستثنی شده و به سرمایه گذاران منتقل نشود. برای انتشار گواهی سپرده سهام، شخص صاحب صلاحیتی که صلاحیت آن به تایید سازمان بورس رسیده است ، وظیفه امین را بر عهده دارد؛ این شخص حافظ منافع سرمایه گذاران است و از جانب آنها در مجمع عمومی شرکت مربوط حضور یافته و با رعایت صرفه و صلاح سرمایه گذاران رای می دهد.
نظر کمیته تخصصی فقهی
با طرح این سه روش، کمیته فقهی پس از بحث و بررسی هر سه گزینه، مصوب کرد که در هر سه روش یاد شده، موضوع فروش سهام با استثناء قرار دادن برخی از حقوق رأی، از نظر فقهی به شرط رعایت مجموعه ای از شرایط بلامانع است.
از جمله این شرایط باید به این نظر کمیته فقهی اشاره کرد که «از آنجا که یک شخص نمی‌تواند تمام حقوق خود در زمینه مشخصی را به صورت مادام العمر به دیگری واگذار کند، لذا لازم است عمر واحدهای سرمایه گذاری صندوق یا گواهی های سپرده سهام محدود باشد و در انتهای این مدت، سهام مورد نظر شرکت با تمام حقوق آن به دارندگان واحدهای سرمایه گذاری یا گواهی های سپرده سهام منتقل شود.»
از سوی دیگر، این کمیته اعلام کرده است که «برای حصول اطمینان از غرری نبودن معامله در هنگام فروش سهام، آن بخش از حقوق رای که مستثنی شده است، باید مشخص باشد.»
همچنین «برای حصول اطمینان از غرری نبودن معامله، در طرح های ذکر شده باید مدیر صندوق، نهاد واسط و امین، مستقل از سهامدار عمده بوده و سهامدار عمده در انتخاب یا عزل آنها اختیاری نداشته باشد.»
کمیته فقهی در یکی دیگر از این شرایط ذکر کرده است که «در صورتی که در نظر باشد هم اختیار خرید واحدهای سرمایه گذاری یا گواهی های سپرده سهام به سهامدار عمده به عنوان فروشنده سهام داده شود و هم حق اختیار فروش این اوراق به سرمایه گذاران اعطاء شود، برای جلوگیری از بروز شبهه بیع العینه باید یکی از شرایط زیر برقرار باشد؛ فاصله قیمت اعمال در اختیار خرید باید به مقداری بزرگتر از قیمت اعمال در اختیار فروش باشد که احتمال وقوع قیمت سهام در آن فاصله از دید کارشناسان بازار سرمایه قابل اعتنا باشد. از سوی دیگر، فاصله زمانی اعمال اختیار فروش و اعمال اختیار خرید به قدری باشد که از دید کارشناسان بازار سرمایه احتمال عدم اعمال اختیارها قابل اعتنا باشد.»
در نهایت آن که کمیته فقهی اعلام کرده است که «برای اطمینان از حفظ حقوق سرمایه گذاران، سهام دار عمده باید در طول مدت طرح یا لااقل در هنگام اعمال حق رای خود در مورد سهام فروخته شده، حداقل مشخصی از سهام شرکت مورد نظر را که از نظر متخصصان قابل اعتنا باشد در مالکیت خود داشته باشد.»
طرحی برای حل مشکل تامین مالی در عین حفظ حق رای
بدین ترتیب، سازمان بورس و اوراق بهادار در دولت یازدهم با مطرح کردن این سه گزینه، در صدد حل مشکل سهامداران عمده مبنی بر تامین منابع مالی با شرایط حفظ حق رای و حفظ حق مدیریت شرکت های متبوع، برآمد.
حل این مشکل می تواند منجر به حل یکی از بزرگ ترین مشکلات موجود در عرصه مدیریت شرکت ها و تلاشی جدی برای تامین منابع مالی مورد نیاز شود؛ امری که در عرصه بورس و سهام کشور ضرورت آن به شدت مشهود بود و اینک تلاش ها مبنی بر تحقق آن در دولت یازدهم انجام شده است.
نظر شما